2025年10月，黃金先是氣勢如虹，短短兩周暴漲近600美元，一度沖上4381美元/盎司的歷史峰值。
隨后就在市場開始熱議黃金“永恒牛市”之際，金價斷崖式下跌，單日重挫6.3%，一度跌破4000美元大關。
這場突如其來的反轉，讓許多投資者措手不及，也讓不少人產生了恐慌情緒：黃金牛市真的結束了嗎？
在此前的文章中，我們曾梳理過黃金牛市與底層邏輯。今天，我們不妨換個視角，回溯歷史，那些曾將黃金從牛市推向熊市的關鍵時刻，究竟發生了什么？當前，我們是否正站在那樣的轉折點上？
歷史上的熊市，為何而跌
如果說每一輪黃金牛市，都映射著時代的焦慮與資本的狂熱，那么熊市的開啟，則往往源于狂歡之后基本面的逆轉。自布雷頓森林體系瓦解以來，黃金已歷經數次漫長下跌，其中有三段歷史，尤其值得深究。
一、1980-2000年：二十年的沉寂
在1980年觸及850美元/盎司 的歷史巔峰后，黃金價格開始了長達20年的下行周期——一路跌至 1999年的251.95美元/盎司，跌幅高達70%。每一次轉折，都與宏觀政策和市場情緒密切相關。
第一階段（1980-1982年）：為抑制通脹，美聯儲主席保羅·沃爾克開啟史無前例的加息周期，將聯邦基金利率一度提升至20%。隨著物價回落、美元走強、避險情緒降溫，黃金價格從850美元跌至300美元以下，最大跌幅達67%。
第二階段（1983-1985年）：1985年《廣場協議》推動日元升值、美元貶值，金價一度反彈至500美元/盎司。但很快，美股進入大牛市，資金重新流向風險資產，黃金再度承壓，價格回落至300美元以下。
第三階段（1996-1999年）：1997年亞洲金融危機與1998年俄羅斯債務違約，曾短暫刺激黃金反彈，但好景不長。1999年，歐洲央行宣布減持黃金儲備，市場信心徹底崩塌，金價跌至251.9美元的世紀低點。
二、2008年：流動性危機中的拋售
2008年全球金融危機爆發，雷曼兄弟的倒閉引發了全面的市場恐慌。按常理，這原本該是黃金作為“避險資產”大放光彩的時刻。然而，事實恰恰相反——在危機最深的那幾個月里，金價也出現了顯著下挫。
這背后的原因并非黃金“失靈”，而是流動性危機的本質。當市場崩盤、資產暴跌時，機構投資者迫切需要現金來彌補虧損、補繳保證金。為了獲取流動性，他們不得不拋售一切能夠換得現金的資產，包括黃金。
不過，這次下跌劇烈而短暫。隨著全球央行聯手開啟量化寬松，資金重新回流市場，黃金迅速收復失地，并在接下來的幾年里創下歷史新高。
三、2011-2015年：量化寬松的謝幕
2011年9月，在各種不確定性的交織下，金價創下1920美元/盎司的歷史新高。然而，這也成為了此后四年熊市的起點。
隨著全球經濟復蘇、股市回暖，美聯儲退出量化寬松政策，市場恐慌逐漸散去，黃金的上漲邏輯開始崩塌。市場的預期發生了根本性逆轉，資金從黃金市場瘋狂流出。2013年，黃金ETF遭遇史上最大規模贖回，金額高達約400億美元。
回調并非轉熊，長期動力仍在
回顧歷史三次黃金熊市的觸發因素可以發現——當下雖有波動，但尚未出現導致長期熊市的關鍵條件。
縱觀歷史，黃金從牛轉熊，往往沿著兩條主線展開：
①貨幣政策轉向：當美聯儲激進加息、實際利率大幅上行時，黃金作為“無息資產”的吸引力下降，其對沖美元信用風險的功能也隨之削弱。
②避險情緒降溫：當地緣沖突緩和、通脹回落或經濟出現復蘇跡象，市場風險偏好回升，資金自然會從黃金流向股市等風險資產。
反觀本輪金價回調，更多是短期過熱的集中釋放。
自2022年底以來，金價累計上漲超170%，僅今年年內漲幅就達60%。在高位擁擠的持倉結構下，獲利了結成為最直接的調整誘因。疊加近期俄烏停戰預期升溫、中美關系緩和及美元指數反彈，共同壓制了短期行情。
短期來看，金價前期漲幅過大，任何風吹草動都可能觸發集中拋售。目前很難斷言調整已經結束，此時貿然抄底并非明智之舉。
從長期配置角度看，各國央行（中國央行已連續 12 個月增持）的購金趨勢未改，全球仍處于高債務、高風險、低信任的宏觀格局之中。可考慮以逢跌小額定投的方式逐步建立或增持倉位，以中長期思維看待黃金的配置邏輯。
風險提示：投資于國際證券市場，除了需要承擔與國內證券類似的市場波動風險等一般投資風險之外，還面臨匯率風險等國際證券市場投資所面臨的特別投資風險，也需要投資者注意。
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