一、市場回顧

1、基礎市場

上周，滬深兩市雙雙收漲。截止收盤，上證綜指收于3342.00點，漲62.97點，漲幅為1.92%；深成指收于10126.83點，漲227.00點，漲幅為2.29%；滬深300收于3846.16點，漲75.59點，漲幅為2.00%；創業板收于2011.77點，漲63.74點，漲幅為3.27%。兩市成交52898.75億元。總體而言，大盤股強于小盤股。中證100上漲2.13%，中證500上漲1.60%。

31個申萬一級行業中有31個行業上漲。其中，國防軍工、通信、電力設備表現居前，漲跌幅分別為6.33%、4.96%、4.02%，商貿零售、電子、房地產表現居后，漲跌幅分別為0.88%、0.64%、0.41%。

上周，歐美主要市場漲跌不一，其中，道指上漲0.07%，標普500上漲0.17%；道瓊斯歐洲50下跌0.36%。亞太主要市場漲跌不一，其中，恒生指數上漲1.61%，日經225指數上漲1.83%。

圖表：上周各類指數表現

數據來源：好買基金研究中心時間：2025/5/6-2025/5/11

圖表：上周申萬一級行業漲跌幅

數據來源：Wind、好買基金研究中心，數據截至2025-5-11

2、基金市場

上周，國內基金全部上漲，其中股票型基金上漲1.03%，指數型上漲1.72%，混合型上漲0.86%，QDII基金上漲0.98%，債券型上漲0.2%。

上周，權益類基金表現較好的是泰達宏利轉型機遇A和創金合信先進裝備A等；混合型基金表現較好的是華夏軍工安全和易方達瑞享I等；等；QDII式基金表現較好的是建信新興市場優選和華寶標普油氣A人民幣等；指數型表現較好的是中航華證商飛高端制造產業主題A和國泰中證全指通信設備ETF等；債券型表現較好的是華商豐利增強定開A和國泰可轉債等；貨幣型表現較好的是廣發理財7天A和大成月月盈A等。

圖表：上周各類基金平均凈值漲跌幅

數據來源：Wind、好買基金研究中心，數據截至2025-5-11

二、近期焦點

4月進出口數據

2025年4月出口同比回落，進口同比回升。出口同比錄得8.1%，較3月下降4.3個百分點；進口同比錄得-0.2%，較3月回升4.1個百分點。

4月出口超預期可能有兩個方面的原因，一是“搶轉口”的持續加速，4月新興經濟體對我國出口拉動仍然顯著，其中對東盟出口創同期歷史新高。從4月越南的進出口數據來看，越南從我國的進口和對美國出口的同時出現高增，或反映出越南等東盟國家在90天“對等關稅”豁免期中加快承接我國的轉口貿易。二是我國對美出口產品在高關稅下仍具一定韌性，4月我國對美國出口下降21.3%，低于145%加征關稅水平下的普遍測算降幅，或反映出美國對我國許多出口產品仍有較強依賴，且短期內難以尋找替代。

在進口方面，4月我國進口降幅有所收窄，進口回升主要來自集成電路、鐵礦砂、銅礦砂進口需求的回升，由此帶動對日韓、澳大利亞、非洲的進口回升。

簡評：在出口方面，受美國對華加征關稅影響，我國4月出口增速有所回落，但仍維持較強韌性。

CPI數據

國家統計局數據顯示，4月我國CPI環比由上月下降0.4%轉為上漲0.1%，同比下降0.1%，降幅與上月相同。核心CPI環比由平轉漲，上漲0.2%；同比上漲0.5%，漲幅保持穩定。PPI環比下降0.4%，降幅與上月相同，同比下降2.7%，降幅比上月擴大0.2個百分點。

簡評：4月份國內物價數據仍在低位運行，國際輸入性因素對部分行業價格產生一定下拉影響，但更能反映供求關系的核心CPI漲幅保持穩定，體現了我國經濟的內在韌性。此外，在各項宏觀政策協同發力下，國內部分領域價格呈現出積極的變化。

多只ETF個人投資者持有人比例超九成

隨著多只ETF發布上市公告書，其上市前的持有人結構數據也隨之披露。記者梳理多只ETF的上市交易公告書后發現，個人投資者已成為多只ETF的購買主力，部分個人投資者的持有比例甚至超過九成。

以嘉實國證自由現金流ETF為例，該基金的上市交易公告書顯示，截至今年5月6日，該基金份額合計為2.9億份，其中機構投資者持有份額占比僅為1.09%，而個人投資者持有的份額為98.91%。

同樣在本周上市的富國國證通用航空產業ETF的份額也大多被個人投資者認購。上市交易公告書顯示，該基金在基金合同生效日的總份額為3.15萬份，其中機構投資者的持有份額比例僅為7.46%，而個人投資者持有的基金份額比例高達92.54%。

匯添富上證科創板100ETF的個人投資者持有比例也超九成。截至4月30日，該基金總份額為3.78億份，其中機構投資者持有比例僅為8.15%，個人投資者的持有比例高達91.85%。

此外，近期上市的華安中證全指自由現金流ETF、博時國證大盤價值ETF、嘉實上證科創板工業機械ETF在上市前的個人投資者持有份額比例也超過九成。

華富中證全指自由現金流ETF、融通深證100ETF、華富中證全指自由現金流ETF、南方創業板人工智能ETF、富國中證800自由現金流ETF在上市前的個人投資者持有份額占比則超過八成。

而大成中證全指自由現金流ETF、萬家國證航天航空ETF上市前的個人投資者持有份額占比則超過七成。

簡評：ETF展現出業績銳度、投資者偏好發生轉變等因素，共同推動個人投資者成為多只ETF產品的購買主力。而基金公司發展ETF業務的策略也發生了顯著變化，產品布局方面更重個人投資者偏好的題材，產品營銷方面也更重與個人投資者的互動。

三、好買觀點

股票型基金投資策略

4月特朗普“對等關稅”沖擊落地，A股和港股在月初經歷大幅波動之后，由國家隊等部門機構維穩市場并迅速反彈，主要寬基指數ETF在此期間獲得主力資金大幅凈流入，而兩融資金則出現流入轉為流出跡象，北向月度日均成交額持續下滑，表明外資情緒較前期處于低迷階段，但產業資本凈減持規模出現大幅收窄。4月風險落地之后，政治局會議指出“統籌國內經濟工作和國際經貿斗爭，堅定不移辦好自己的事”，5月7日國新辦發布會介紹“一攬子金融政策支持穩市場穩預期”，大力推動中長期資金入市。

關稅壓力下4月份我國進出口數據質量很高，出口增速維持高水平，同時進口增速也出現顯著改善。往后看，關稅問題短時間內仍難以解決，對等關稅仍是影響我國貿易形勢的一個重要變量。一方面，隨著時間推移，轉口貿易搶訂單可能出現退潮，從而對下一階段出口數據產生壓力。另一方面，美國開始與部分國家達成關稅協議，同時中美重新開始談判接觸，貿易形勢也存在階段性緩和的可能性。

隨著A股、港股絕大多數寬基指數回補4月7日缺口，前期特朗普全面關稅戰的負面沖擊已經被政策、資金和資本市場內生穩定性的“合力”所消除。但需要注意的是，在主要股指“回歸”清明節前點位的同時，導致市場前期“下翻”的負面因素目前尚未完全消除，這意味著近期股指表現已經“領先”基本面變化。

短期來看，出口鏈相關資產上周受關稅沖擊最大，最近迎來階段性估值修復，中期來看，圍繞內需政策發力和科技仍是今年主要方向。配置方面，當前處于底部震蕩期，短期逢低配置內需、國產替代相關以及超跌成長。總的來說，結構上仍然積極把握科技行情，底倉以市場寬基為主，方向上仍以科技+紅利的啞鈴型配置為主。

債券型基金投資策略

上周中債總財富指數收于246.5799，較前周上漲0.12%；中債國債總財富指數收于247.5255較前周上漲0.06%,中債金融債總財富指數收于246.9105,較前周上漲0.19%；中債企業債總財富指數收于246.5568，較前周上漲0.16%；中債短融總財富指數收于207.4213，較前周上漲0.07%。

中債銀行間固定利率國債到期收益率曲線顯示，一年期國債收益率為1.4194%，較上周三下行4.05個基點，十年期國債收益率為1.6351%，上行1.08個基點；銀行間一年期AAA級企業債收益率下行6.28個基點，銀行間三年期AAA級企業債收益下行6.40個基點，五年期AAA級企業債收益率下行5.1個基點，分別為1.7460%、1.8477%和1.9803%；一年期AA級企業債收益率下行7.28個基點，三年期AA級企業債收益率下行4.9個基點，五年期AA級企業債收益率下行2.61個基點，分別為1.8703%、2.1463%和2.3759%。（數據來源：wind）

資金面：

央行公告稱，5月9日以固定利率、數量招標方式開展了770億元7天期逆回購操作，操作利率1.40%，投標量770億元，中標量770億元。Wind數據顯示，本周央行公開市場累計進行了8361億元逆回購操作，本周央行公開市場共有16178億元逆回購到期，因此本周央行公開市場凈回籠7817億元。Wind數據顯示，下周央行公開市場將有8361億元逆回購到期，其中下周一至下周五分別到期0億元、4050億元、1955億元、1586億元、770億元。此外，下周四還有1250億元MLF到期。5月9日，R001加權平均利率為1.5221%，較上周跌33.21個基點；R007加權平均利率為1.5805%，較上周跌25.91個基點；R014加權平均利率為1.6368%，較上周跌16.67個基點；R1M加權平均利率為1.7256%，較上周漲0.73個基點。5月9日，shibor隔夜為1.497%，較上周跌26.3個基點；shibor1周為1.519%，較上周跌24.3個基點；shibor2周為1.554%，較上周跌22.7個基點；shibor3月為1.696%，較上周跌5.4個基點。

資金面方面，央行宣布降準降息后，銀行間市場周四資金面更顯寬松，存款類機構隔夜和七天質押式回購加權利率均降至四個月以來新低，其中七天加權利率降至1.60%一線；非銀機構質押信用債融入隔夜報價在1.6%左右。長期資金方面，全國和主要股份制銀行一年期同業存單一級最新報價下滑至1.67%，并有一定需求跟進；二級市場上，同期限最新成交在1.675%附近，較上日下行約3bp。交易員表示，央行降準降息齊發的政策力度超預期，且公開市場凈投放力度不弱，有助流動性預期更加樂觀，資金價格仍有繼續回落空間。

本年同業存單累計凈融資規模為25,385.50億元。上周，同業存單凈融資規模為-859.70億元。其中，發行總額達2,493.40億元，平均發行利率為1.7704%，到期量為3,353.10億元。本周，同業存單凈融資規模為3,343.60億元，發行總額達8,579.20億元，平均發行利率為1.7094%，到期量為5,235.60億元。未來三周，將分別有5,825.20億元、7,383.40億元、6,527.30億元的同業存單到期。

（數據來源：Wind）

經濟面/政策面：

根據國家統計局統計，從環比看，CPI由降轉漲，漲幅高于季節性水平0.2個百分點，主要是食品、出行服務回升帶動。食品價格環比上漲0.2%，高于季節性水平1.4個百分點。其中，受進口量減少等因素影響，牛肉價格上漲3.9%；部分地區進入海洋休漁期，海水魚價格上漲2.6%；新果上市初期供給季節性減少，薯類和鮮果價格分別上漲4.7%和2.2%；鮮菜和豬肉價格分別下降1.8%和1.6%，降幅均小于季節性。受需求回暖及假日因素共同影響，出行服務價格回升明顯。飛機票、交通工具租賃費、賓館住宿和旅游價格分別上漲13.5%、7.3%、4.5%和3.1%，漲幅均高于季節性水平，合計影響CPI環比上漲約0.10個百分點。因國際金價變動，國內金飾品價格上漲10.1%，影響CPI環比上漲約0.06個百分點。

從同比看，CPI略有下降，主要受國際油價下行影響。能源價格同比下降4.8%，降幅比上月擴大2.2個百分點。其中汽油價格下降10.4%，影響CPI同比下降約0.38個百分點，是帶動CPI同比下降的主要因素。食品價格下降0.2%，降幅比上月收窄1.2個百分點，影響CPI下降約0.03個百分點。扣除食品和能源價格的核心CPI上漲0.5%，漲幅保持穩定。其中，服務價格上漲0.3%，漲幅與上月相同。服務中，家政服務、養老服務和教育服務價格分別上漲2.5%、1.4%和1.2%，漲幅總體穩定。扣除能源的工業消費品價格上漲0.4%，影響CPI同比上漲約0.10個百分點，其中金飾品價格上漲35.8%，漲幅比上月略有擴大；服裝、通信工具價格分別上漲1.5%和1.0%，漲幅基本穩定；燃油小汽車和新能源小汽車價格分別下降4.6%和3.4%，降幅均有收窄。

PPI環比下降0.4%，降幅與上月相同。影響本月PPI下降的主要原因：一是國際輸入性因素影響國內相關行業價格下行。國際貿易環境變化，部分國際大宗商品價格迅速下行，影響國內相關行業價格下降。其中，國際原油價格下行影響國內石油相關行業價格環比下降，石油和天然氣開采業價格下降3.1%，精煉石油產品制造價格下降2.5%，化學原料和化學制品制造業價格下降0.6%；國際鋁、鋅和銅等有色金屬價格下行影響國內鋁冶煉、鋅冶煉和銅冶煉價格分別下降2.4%、1.6%和0.8%。部分出口行業價格環比下降，汽車制造業價格下降0.5%，計算機通信和其他電子設備制造業、家具制造業、金屬制品業價格均下降0.2%。上述10個行業合計影響PPI環比下降約0.24個百分點。二是國內部分能源價格季節性下降。北方供暖全面結束，煤炭需求進入傳統淡季，煤炭開采和洗選業、煤炭加工價格環比均下降3.3%。新能源發電成本低、替代作用強，加之風力發電出力增加，電力熱力生產和供應業價格環比下降0.3%。上述3個行業合計影響PPI環比下降約0.10個百分點。

我國促消費等宏觀政策加力擴圍，高技術產業加快成長，部分行業需求增加，一些領域價格呈現積極變化。一是部分行業供需關系有所改善，價格降幅收窄。各地基建施工穩步推進、水泥企業錯峰生產執行良好，黑色金屬冶煉和壓延加工業、非金屬礦物制品業價格同比降幅比上月分別收窄1.4個和1.0個百分點。促消費和設備更新等政策繼續顯效，部分消費品和裝備制造產品需求釋放帶動相關行業價格回升。家用洗衣機價格同比降幅比上月收窄0.3個百分點，食品制造業、新能源乘用車價格同比降幅均收窄0.2個百分點；電工機械專用設備制造價格同比降幅收窄0.7個百分點，農林牧漁專用機械制造、金屬加工機械制造價格同比降幅均收窄0.2個百分點。二是高技術產業發展帶動相關行業價格上漲。新質生產力不斷培育壯大，科技創新和產業創新深度融合，智能制造、高端裝備制造等產業發展帶動相關行業價格同比上漲。可穿戴智能設備制造價格上漲3.0%，飛機制造價格上漲1.3%，微特電機及組件制造價格上漲1.2%，服務器價格上漲1.0%，船舶及相關裝置制造價格上漲0.8%。此外，我國持續推進貿易多元化，市場擴大帶動部分出口行業價格同比上漲或降幅收窄。集成電路封裝測試系列價格上漲2.7%，半導體器件專用設備制造價格上漲1.0%；拖拉機制造、電子器件制造、紡織服裝服飾業價格降幅比上月分別收窄1.2個、0.7個和0.3個百分點。

債市觀點：本周利率債市場分為兩個階段，周二債券市場整體延續了窄幅波動行情，周三隨著多部委的聯合新聞發布會宣布了降息降準等多項穩經濟、穩預期政策后，債券市場表現開始出現分化。本輪降息幅度10bp并未超出市場預期，但時間點略早于市場預期，這也印證了我們上周在周報中提到的五一期間人民幣升值帶來的貨幣政策寬松空間的判斷。長債收益率此前已經隱含了30bp左右的降息，因此本輪降息后長端利率整體反應較為鈍化，僅在周三有小幅調整，周四收益率便修復了周三的回調。長債收益率同樣也并未演繹“利空出盡”的快速回調邏輯，主要原因我們認為有兩點：第一是二季度基本面數據注定受到沖擊，美聯儲本輪降息按兵不動的前提下，穩匯率的基調下，那么市場對于央行本輪的降息空間預期本來就會較為有限，同時隨著二季度后續美聯儲打開降息空間，市場對于央行二次降息仍有較強預期；另一方面，當前市場資產荒問題疊加基本面長期利好債市，各機構對于債券資產依舊較為看多。短債收益率則是較為直接的受益于央行降息降準帶來的流動性寬松的利好，收益率出現了快速的下行，收益曲線整體陡峭化。

經濟數據方面，4月出口數據尚未充分體現關稅影響，產品結構表現有所分化，隨著后續搶出口效透支效應顯現，5-6月出口數據預計轉弱。通脹數據上，4月通脹數據表現在市場預期之內，關稅對于價格影響已有所顯現，同時其對于PPI的影響更為明顯。

那么后續來看，機構情緒面上，我們上述部分以及上周的內容當中都提到了機構投資者當前看多不做多的心態，因此在下次降息窗口或是政策效果未驗證之前，機構情緒預計保持當前中性偏多的的態度；基本面角度來看，4月PMI走弱進一步強化市場對于二季度基本面走弱的預期，4月經濟數據整體偏弱已成為市場共識，需觀察兩會推出的各項政策落地后二三季度的經濟數據情況，來判斷基本面對于債券市場的影響，短期來看基本面對于債券市場較為利多。政策面角度來看，政治局會議并未有新政策出臺，因此債券市場短期依舊面臨政策空窗期，對于債市較為利好，最近一次政策窗口預計在6月美聯儲議息會議之后與7月政治局會議時點；貨幣政策面角度來看，本輪降息降準幅度依舊較為克制，年內預計仍存在二次降息窗口，但需要在銀行息差壓力有所緩解之后，因此降息時點需要觀察美聯儲降息節點以及國內各大銀行存款利率何時完成新的一輪下調。因此整體來看，當前債券市場短期處于“利空無法證偽，利多同樣無法證偽”的空窗期，因此主要變量就在于股市表現以及是否有超預期政策出臺，短期來看債市預計延續震蕩行情。

QDII基金投資策略

港股：美國與中國將在本周末就貿易問題展開實質性談判，市場將持續聚焦中美關稅談判情況。港股市場已在預期層面計價關稅對國內經濟基本面和港股盈利預期的沖擊，表現為對特朗普關稅言論“脫敏”。但關稅對經濟和企業盈利的實質性影響仍未顯現。與之相對應的是，關稅對美國通脹的實際效果同樣需要等到6月左右才會更加明朗。當前分子分母端的不確定性限制港股市場進一步上漲。往前看，在修復跌幅后，港股短期或維持橫盤整固。國際貿易談判過程或將曲折，存在較大的不確定性，在配置策略上建議短期內以紅利風格作為底倉，耐心等待觀望局勢明朗化。

美股：由于特朗普關稅政策的沖擊，未來幾個月美國經濟數據可能會持續表現出“非常態化”特征，而且這種數據波動對市場的指引也很難如過往般有效。考慮到特朗普關稅公布之初對市場造成的劇烈沖擊，以及部分關稅暫緩90天生效的情況下，短期內市場可能存在上修空間。但是稍長期維度看，仍需要進一步觀察關稅最終結果對美國經濟的實際影響。